新兴市场股票每年的“买入”建议是最雷打不动的投资推荐之一，但这些股票在过去十年的惨淡表现不禁让人疑惑它们为何会被推荐。

随着中美势将签署一项初期贸易协议，全球经济陷入衰退的风险下降，再加上美国股市飙升至纪录高位，很多投资公司再次看好新兴市场2020年的前景。

在低增长和低收益率的发达经济体，这似乎是符合逻辑的。但在每年年底时对新兴市场重燃的乐观情绪已不像以往那样让人信服，与一年中过去的表现对比鲜明--新兴市场股票的回报率让人失望，涨幅不到美国标普500指数的一半，而且比MSCI明晟全球市场指数的涨幅低逾10个百分点。

有些押注偶尔会出错，但对于新兴市场来说，过去十年的大部分时候都是错的。除了2010和2017年，MSCI新兴市场股指的表现都不及美国主要股指。这令人们不禁要问，为什么投资顾问们要不断推动那些看起来风险更大、回报更低的市场。

“每年这个时候，都有这么一群人...以相同的理由告诉你为什么应该买入新兴市场资产，”新兴市场咨询公司Ecstrat的John-Paul Smith表示。他正确预测了新兴市场股市自2010年底以来表现欠佳。

高风险却没回报？

由于经济和政治不稳定，而且频繁出现流动性不足，新兴市场曾经被视为“赌场”。但自从38年以前“新兴市场”一词首次用来指代那些中低收入的国家以来，估计每年有500亿美元外国资金流入新兴市场。

这些投资帮助了新兴市场发展，至少其中一部分资金用于基础设施、当地企业和公共服务。

在早期的大部分时间里，新兴市场都是全球资产类别中最耀眼的明星--在2008年全球金融危机之前的表现一直超越标普500指数。但过去十年新兴市场的表现要低迷得多。投资者基本将其归因于三大因素。首先是美元走强，这成为西方民间储蓄进一步流向新兴市场的阻碍。

其二是全球经济增长更为疲弱也放大了中国的放缓情况，中国自2000年开始的迅猛增长成就了上一个10年的超级周期，但此后给所有新兴经济体带来拖累。

第三，全球化未能完全从2008年银行业危机及经济衰退中恢复元气，表现为一系列保护主义政策、国内动荡以及贸易活动受阻等情况，并已削弱了这一延续30多年的投资命题。

“在这种环境下，贸易遭受冲击，”景顺(Invesco)亚洲和新兴市场股市联席主管Ian Hargreaves称，“有鉴于新兴市场出口增长与企业获利的相关性，这带来了负面影响。”

坚持信念？

但在即将步入2020年之际，全球最大资产管理公司贝莱德对新兴市场股票的评级为增持。欧洲最大资产管理公司东方汇理资产管理对这一资产类别的看法是“略微更具建设性”。美国最大银行摩根大通温和增持。汇丰投资管理的评级也是增持。

即将进入2019年时，或是最近很多年，很多业内机构都有类似正面的看法。贝莱德和汇丰投资管理去年这个时候的评级为增持，东方汇理资产管理为中性，摩根大通则预计新兴市场股市会有两位数涨幅。最终涨幅的确达到了双位数，但只是波士顿、伦敦、巴黎或法兰克福市场涨幅的一半。

“基金管理业力推新兴市场主要出于自身利益考虑，因为利润率要高得多，”Smith称。

结构性变化

一些指标的糟糕表现，令外界对MSCI明晟股市指数等股市指标的结构提出普遍质疑。MSCI明晟新兴市场股指是使用最广泛的新兴市场指标，涵盖26个国家的大约1,100只个股。

资深新兴市场投资者Mark Mobius认为，此类指数应开始涵盖波音、可口可乐或雪佛龙等美国巨头，因为新兴市场在这些公司获利中的占比提高。发达市场股票目前尚未被纳入，但MSCI明晟确实推出了其他指数来追踪此类对新兴市场有较高曝险的个股。

“你可以接着说新兴市场国家属于中低收入类别，但如果一家公司超过50%的获利都来自新兴市场，那它就该被定义为新兴市场公司，”Mobius表示。他是Mobius Capital Partners的创始合伙人。

一些新兴市场公司股价在过去10年中表现不错，例如韩国三星电子已大涨超过300%，不过仍逊于苹果和微软的升幅。

MSCI明晟表示，其将市场分为新兴市场和发达市场的架构得到一些证据的支持。这些证据显示，根据发展情况和地理位置进行划分会导致相关聚类(correlation cluster)，从而让投资者可以寻求分散投资。

“根据以往经验，优异的经济增长往往产生正面的市场回报，新兴市场与大量资产类别的低相关性，可以带来多样化的益处，而信息相对不足，为积极型的投资组合经理人创造许多获利机会，”MSCI明晟核心股票研究全球主管Dimitris Melas表示。

他指出，MSCI明晟新兴市场指数(MSCI Emerging Markets Index)自1987年12月推出以来，新兴市场一直有超水准的表现。

投资热潮

新兴市场的投资热潮始于1980年代，在这个市场变得热门之前，国际金融公司(IFC)的Antoine van Agtmael曾于投行所罗门兄弟(Salomon Brothers)在纽约一次会议上抛出一种投资该市场的基金设想。他的建议引起了在场人士的兴趣，但“第三世界股市基金(Third World Equity Fund)”这种拟定名称也引起疑虑，因为这种字眼往往暗含着贫穷绝望。

于是Agtmael创造出新兴市场这个名词。富兰克林坦伯顿与资本集团(Capital Group)随即跟风涉足新兴市场资产，开创了大举投资该市场的先河。

“将全球投资领域中低收入一端划归为一个大类，这仍然是合理的做法，其‘新兴’的脚步还未停止，”Agtmael表示，“事实上，既然已经不再背负‘炒作’之名，新兴市场可能比以往规模更大、更富吸引力。”

他指出，与美国不同，新兴市场在全球经济中所占的比重越来越大，中产阶级不断壮大。

基金经理们对这一资产类别未来10年的命运看法不一。Ecstrat的Smith仍持悲观态度，尤其担心中国那些“太大而不能倒”的国有企业出现倒闭的风险。

其他人的看法则更为积极。“过去三个月，新兴市场表现优于标普500指数，”Mobius表示。“我们可能会看到回归新兴市场，主要是因为目前的低利率环境。人们在追求收益。”

但如果收益被反复的资本损失、流动性不足或过度的波动性所吞没，将需要有更多理由来证实值得投资新兴市场。